Altmanscher Z-Faktor: Bei diesen Schweizer Unternehmen besteht eine hohe Insolvenzgefahr

• Altmanscher Z-Faktor gibt Aufschluss über Insolvenzgefahr von Unternehmen
• 28 Schweizer Unternehmen mit moderater bis hoher Insolvenzgefahr
• Idorsia, Basilea und ams-OSRAM besonders bedroht

Der letzte aufsehenerregende Insolvenzfall eines grossen heimischen Unternehmens - die Pleite von Swissair - liegt bereits mehr als 20 Jahre zurück. Das bedeutet jedoch nicht, dass es allen Schweizer Unternehmen gut geht. So haben laut "SWI swissinfo.ch" im Jahr 2023 rund 10'000 heimische Firmen Konkurs gemacht. Satte 28 grosse börsennotierte Unternehmen befinden sich momentan laut Altmanschem Z-Faktor ausserdem in finanzieller Schieflage, bei zwölf ist die Insolvenzgefahr laut dem Bewertungsmodell sogar besonders hoch.

So funktioniert der Altman Z-Score

Beim Altmanschen Z-Faktor - auch Altman Z-Score genannt - handelt es sich um ein Bewertungsmodell zur Identifizierung von Firmen in finanzieller Schieflage, das Ende der 1970er von dem New Yorker Professor Edward Altman entwickelt wurde. Auf Basis von 33 solventen und 33 insolventen Unternehmen ermittelte er eine Formel für den Z-Score, die sich laut "DeltaValue" aus den fünf Kennzahlen Working Capital zu Gesamtkapital, Gewinnrücklagen zu Gesamtkapital, EBIT zu Gesamtkapital, Marktkapitalisierung zu Verbindlichkeiten und Umsatz zu Gesamtkapital zusammensetzt. Diese Finanzkennzahlen werden dabei jeweils mit einem unterschiedlichen Gewichtungsfaktor multipliziert und dann addiert, um den Altmanschen Z-Faktor zu erhalten. Liegt dieser für ein Unternehmen bei 1,8 oder tiefer, besteht eine hohe Wahrscheinlichkeit für eine Insolvenz. Bei Werten zwischen 1,8 und 3,0 gilt das Risiko als moderat und bei Werten von mehr als 3,0 als gering. In späteren Überprüfungen der Prognosekraft des Z-Score durch Altman sagte der Indikator laut "cash.ch" eine Insolvenz mit einer Wahrscheinlichkeit von 82 bis 94 Prozent korrekt voraus.

Am höchsten gewichtet - mit einem Faktor von 3,3 - wird in der Formel von Altman das Verhältnis von EBIT zu Gesamtkapital, das die Ertragskraft eines Unternehmens widerspiegelt. Auch das Verhältnis von Gewinnrücklagen zu Gesamtkapital - eine Form der kumulierten Rentabilität - fällt mit dem Faktor 1,4 noch stark ins Gewicht. Dadurch ergibt sich auch automatisch, dass Unternehmen mit einem negativen oder niedrigen Gewinn im Modell besonders schlecht wegkommen. Kritisiert wird an dem Modell laut "DeltaValue" ausserdem häufig, dass der Cash Flow keinerlei Beachtung findet. Dabei sind vor allem langfristig negative Cash Flows ein häufiger Grund für eine Zahlungsunfähigkeit. Dennoch eigne sich das Modell laut der Finanzwebseite gut zur Bewertung und zum Vergleich verschiedener Unternehmen.

Bei diesen Schweizer Firmen ist das finanzielle Risiko besonders hoch

Unter Verwendung der Daten von "Bloomberg" hat "cash.ch" untersucht, welche Schweizer Aktienunternehmen in Altmans Bewertungsmodell besonders schlecht abschneiden, also über einen Z-Faktor von 3,0 oder weniger verfügen. Berücksichtigt wurden dabei jedoch nur Firmen mit einem Börsenwert von mindestens 250 Millionen Franken. Ausserdem wurden Finanzfirmen, Immobilienunternehmen und komplexe Holdings ausgeklammert, da sich das Modell von Altman für sie weniger gut eignet. Herausgekommen ist am Ende eine Liste mit 28 heimischen Unternehmen, von denen zwölf einen Altman Z-Score von maximal 1,8 aufweisen, also besonders insolvenzgefährdet sind.

Den schlechtesten Altman Z-Score weist dabei das biopharmazeutische Unternehmen Idorsia auf: Der Z-Faktor liegt hier mit -7,7 sogar klar im negativen Bereich. Grund für den schlechten Wert sind anhaltende Verluste, auch wenn diese zuletzt eingedämmt wurden. Ausserdem ist die Liquidität von Idorsia gering. Zum Ende des dritten Quartals verfügte das Unternehmen laut "awp" nur über Barmittel in Höhe von 255 Millionen Franken, die Finanzierung des Unternehmens, der sogenannte "Cash Runway", ist nur für wenige Monate gesichert. Idorsia halte daher weiter nach Finanzierungsoptionen Ausschau, hiess es bei der Bilanzvorlage. Laut "cash.ch" ist Idorsia zudem hoch verschuldet - eine Insolvenz scheint hier nicht nur aufgrund des schlechten Altman Z-Score denkbar. Offenbar sehen das auch viele Anleger so: 2023 hat die Idorsia-Aktie an der SIX rund 85 Prozent an Wert verloren.

Ebenfalls im negativen Bereich liegen die Altmanschen Z-Faktoren für Basilea, mit einem Wert von -2,2, und ams-OSRAM, mit einem Wert von -0,6. Bei dem Pharmaunternehmen Basilea belasten laut "cash.ch" vor allem negative Gewinnrücklagen wegen vergangener Verluste den Altmanschen Z-Faktor, auch wenn das Unternehmen aktuell profitabel ist und auch mit weiteren Gewinnen rechnet. Bei ams-OSRAM brach das Ergebnis im dritten Quartal ein, mit dem jüngst abgeschlossenen Finanzierungsplan soll die Bilanz jedoch wieder auf eine "stabile Grundlage mit reduzierter Nettoverschuldung sowie einem ausgewogenen Fälligkeitsprofil" gestellt werden, so CEO Aldo Kamper laut "awp". Bei den Berechnungen des Altmanschen Z-Faktors durch "cash.ch" und "Bloomberg" wurde dieser Finanzierungsplan jedoch noch nicht berücksichtigt, so dass sich der Z-Score für ams-OSRAM womöglich in Kürze verbessern könnte.

Mit einem Altman Z-Score von 1,8 und weniger liegen laut "cash.ch" ausserdem lastminute.com (0,5), Montana Aerospace (0,6), Avolta (0,9), SoftwareONE (1,2), ARYZTA (1,3), Meyer Burger (1,4), Stadler Rail (1,7), DocMorris (1,7) und Autoneum (1,8) im Bereich mit einem hohen Risiko für eine Insolvenz.
Ein moderates Insolvenzrisiko - mit einem Z-Faktor zwischen 1,8 und 3,0 - besteht daneben für Mikron (2,1), Rieter (2,1), OC Oerlikon (2,1), Implenia (2,1), Arbonia (2,2), SIG (2,3), Lalique (2,4), BKW (2,5), Feintool (2,5), Sulzer (2,5), dormakaba (2,5), Flughafen Zürich (2,8), PolyPeptide (2,8), Clariant (2,9), Holcim (2,9) und Vetropack (3,0).

Mit Holcim hat es somit auch ein SMI-Wert auf die Liste geschafft - wenn auch nur knapp. Hauptgrund für die weniger gute Prognose dürfte hier laut "cash.ch" der Verschuldungsgrad von 53 Prozent sein. Dieser soll jedoch laut dem Wirtschaftsmagazin in Zukunft sinken. Ansonsten wirkt Holcim gesund: Der Konzern machte im Sommerquartal mehr Gewinn und will in Europa künftig kräftig wachsen sowie bis 2026 ein EBIT von mehr als 1,6 Milliarden Franken erreichen. Eine bevorstehende Insolvenz scheint hier angesichts dieser Daten eher unwahrscheinlich.

Redaktion finanzen.ch