Anleihen: Der seltsamste Bärenmarkt

Der Offenmarktausschuss hat bestätigt, dass in den kommenden zwei Jahren mit abnehmender Arbeitslosigkeit die  Zinsen steigen werden . Dieser Schritt hin zu einer restriktiveren Geldpolitik sowie eine Belebung des nominalen Wachstums sollten im Normalfall zu einem Anstieg der Anleiherenditen führen, doch sind die Renditen der Papiere mit zehnjähriger Laufzeit seit Anfang 2014 gefallen.

Weshalb ist dies so? Im Folgenden nehmen wir einige der kurz- und langfristigen Gründe für den ausbleibenden Anstieg der Anleiherenditen unter die Lupe und erklären, weshalb ein Anstieg, falls er denn stattfinden sollte, nicht zu markant ausfallen dürfte.Folgende Faktoren, die in den kommenden Monaten wahrscheinlich wegfallen werden, haben die Nachfrage nach «Safe Haven»-Anlagen kurzfristig gebremst:

Zum einen waren die Märkte durch die Kreditblase in China und den Einfall Russlands in der Ukraine verängstigt. Zum anderen herrschte an den Aktienmärkten der Industrieländer seit Jahresbeginn Nervosität. Dadurch wurden einige Argumente für die «grosse Rotation» - d.h. für Umschichtungen aus Anleihen in Aktien, was im vergangenen Jahr so gut funktioniert hatte - hinfällig.Ein massgeblicher Teil der Verluste wurde dabei auf Rückschläge im Hinblick auf die überoptimistischen Gewinnerwartungen und auf eine Abhängigkeit von Stimulus-Massnahmen der Fed zurückgeführt. Der S&P 500 notierte Ende 2013 beinahe 170 % über seinen Tiefständen von 2009, während das BIP nominal nur 18 % zugenommen hat. Die US-Aktienindizes sind seit ihrem optimistischen Höhenflug Anfang 2014 moderat gefallen, das Wachstum hat jedoch noch einen langen Weg vor sich, bis die Lücke geschlossen ist.
Wachstum ist nicht mehr, was es einmal war

Das Aktienjahr 2013 schloss mit viel Optimismus hinsichtlich der wirtschaftlichen Erholung in den USA. Die für die Monate November bis Februar veröffentlichten Daten wurden diesem Optimismus jedoch nicht gerecht. Dies kann grösstenteils einer Schlechtwetterperiode zugeschrieben werden, doch hat die Wirtschaft - insbesondere der Häusermarkt, auch aufgrund des Anstiegs der Hypothekarzinssätze - im vergangenen Jahr etwas an Schwung verloren. Im Falle des Häusermarktes war dies wahrscheinlich willkommen und kann eine stabilere Erholung in diesem Sektor gewährleisten. Denn ein gedämpfteres Wachstum beseitigt die Gefahr einer raschen Änderung der Geldpolitik. Mit Blick über das erste Quartal hinaus wissen wir, dass die Grosswetterlage veränderlich ist und dass - wenn die Gefriertemperaturen nachlassen - wahrscheinlich auch in der US-Wirtschaft Tauwetter einsetzen wird, wobei stärkere Daten zum Vorschein kommen dürften.

Wenn also diese kurzfristigen Gründe zu einem Abklingen der Nachfrage nach US-Treasuries  geführt haben, gibt es längerfristige Gründe dafür, weshalb die Anleiherenditen nicht zu stark ansteigen dürften?

Niedrige Gesamtinflation

Inflation dürfte für Anleihebesitzer über den grössten Teil des laufenden Jahres kein Problem darstellen, zudem sind die Realerträge positiv. Wie wir jedoch bereits in der Vergangenheit betonten,  ist Lohninflation der einzige Inflationstyp, der in der Folge zu einem nachhaltigen Anstieg der Gesamtinflation führen könnte. Und die Lohninflation beginnt zu steigen.

Die Schuldenlast

Die Renditen von Staatsanleihen können schon deshalb nicht zu stark ansteigen, weil die Finanzierungskosten für die Staatsschuld letztlich die Wirtschaft lähmen und Investoren zurück in Staatsanleihen mit «Safe Haven»-Charakter zwingen könnten.

Fallen die kurzfristigen Faktoren einmal weg, dürften die Renditen von Staatsanleihen mit «Safe Haven» -Charakter vom heutigen Niveau aus moderat ansteigen, um so das Ende der ultra-lockeren Geldpolitik einzupreisen. Angesichts der langfristigen Unterstützungsfaktoren für den Markt bleibt dies jedoch weiterhin einer der seltsamsten Bärenmärkte.

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Paul Brain, Head of Fixed Income bei Newton (einer Boutique von BNY Mellon)

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